Á síðasta vaxtaákvörðunarfundi lækkaði nefndina stýrivexti bankans um 0,25 prósentur eftir hálfs árs hlé á vaxtalækkunarferlinu sem staðið hefur frá haustdögum 2024. Vaxtalækkunin þá kom mörgum á óvart þar sem verðbólga hafði aukist á haustdögum og fyrri framsýn leiðsögn peningastefnunefndarinnar var eindregin á þá leið að hjöðnun verðbólgu þyrfti til þess að lækkun vaxta yrði möguleg.

Lækkun vaxta þá var rökstudd með því að verðbólguhorfur hefðu batnað og efnahagshorfur versnað í hagspá bankans sem birt var samhliða ákvörðuninni auk þess sem umrót á lánamarkaði í kjölfar svokallaðs vaxtadóms um tiltekinn hluta íbúðalána á fljótandi óverðtryggðum vöxtum væri líklegt til að þrengja að lánakjörum og fjármálalegum skilyrðum heimila að öðru óbreyttu.

Í nóvember var framsýn leiðsögn peningastefnunefndar Seðlabankans á þá lund að frekari lækkun vaxta væri háð því að skýrar vísbendingar kæmu fram um að verðbólga væri að hjaðna að verðbólgumarkmiðinu.

Á kynningarfundi eftir vaxtaákvörðunina hnykktu stjórnendur bankans einnig á því að ekki ætti að skilja vaxtalækkunina nú sem vísbendingu um að vaxtalækkunarferlið væri komið á skrið á nýjan leik eftir hálfs árs hlé. Þannig tók Þórarinn G. Pétursson, varaseðlabankastjóri peningastefnu, fram að hvað hann varðaði væri vaxtalækkunin fyrst og fremst viðleitni til þess að vega gegn framangreindum breytingum á aðstæðum á lánamarkaði svo peningalega aðhaldið gagnvart heimilum ykist ekki vegna þeirra.

Undanfarnar vikur hefur fátt fallið með Seðlabankanum hvað skammtíma verðbólguhorfur eða verðbólguvæntingar varðar. Verðbólguálag hefur hækkað á skuldabréfamarkaði frá desember-byrjun og langtíma verðbólguvæntingar eru enn ekki í samræmi við verðbólgumarkmiðið. Á sama tíma eru skýr merki um verulega kólnun hagkerfisins.

Vaxandi slaki í hagkerfinu á komandi fjórðungum

Í nýbirtri þjóðhagsspá Greiningar Íslandsbanka er farið yfir efnahagshorfur fram til ársins 2028. Þar kemur fram að útlit er fyrir afar hægan hagvöxt á þessu ári. Tvær ástæður eru helstar fyrir því:

·         Bakslag í ýmsum útflutningsgreinum

·         Áhrif þess bakslags og hárra raunvaxta á innlenda eftirspurn, ekki síst fjárfestingu sem trúlega skreppur nokkuð saman í ár.

Við spáum 0,6% hagvexti í ár og ekki þarf mikið út af að bregða svo vöxturinn snúist í samdrátt. Hagvöxtur glæðist svo væntanlega á næstu tveimur árum með bata í útflutningsgreinum og minnkandi vaxtaaðhaldi. Við spáum 2,8% hagvexti árið 2027 og 3,0% vexti árið 2028. Auk útflutnings sækir fjárfesting í sig veðrið á nýjan leik og einkaneysluvöxtur verður þróttmeiri en á þessu ári.

Sem fyrr segir má ekki muna miklu svo niðursveifla komi í stað lítilsháttar vaxtar í ár. Verði samdráttur í ferðaþjónustu til að mynda verulegur eða ef órói í alþjóðamálum ágerist gæti það leitt til krappari samdráttar í útflutningi en við spáum.

Þá eru horfur á að atvinnuleysi muni halda áfram að aukast á þessu ári og mælast að jafnaði 4,5% samanborið við 3,9% atvinnuleysi í fyrra. Er það einkum vegna breyttrar stöðu í útflutningsgreinum og kaldara hagkerfis sem dregur úr eftirspurn eftir vinnuafli á fyrri hluta ársins. Íslenskur vinnumarkaður er þó þekktur fyrir mikinn sveigjanleika og horfur eru á því að atvinnuleysi minnki á ný á seinni hluta ársins. Á næsta ári spáum við því að atvinnuleysi verði að jafnaði 3,8% og að það nálgist jafnvægi árið 2028 í 3,5%.

Til samanburðar má nefna að í síðustu Peningamálum spáði Seðlabankinn 1,6% hagvexti í ár og 2,6% á næsta ári. Þá gerði bankinn ráð fyrir því að atvinnuleysi ykist úr 4,1% í 4,6% milli ára þetta árið, en Seðlabankinn spáir fyrir um atvinnuleysi skv. vinnumarkaðskönnun Hagstofunnar sem er ekki að fullu samanburðarhæft við skráð atvinnuleysi Vinnumálastofnunar í okkar spám.

Seðlabankinn birtir nýja hagspá í Peningamálum samhliða vaxtaákvörðuninni nú. Okkur þykir líklegt að eitthvað verði dregið úr hagvaxtarhorfunum fyrir þetta ár í þeirri spá miðað við nóvemberspána. Það má sín hins vegar lítils á móti óhagstæðri verðbólguþróun og þrálátt háum verðbólguvæntingum í ákvarðanatöku peningastefnunefndar, enda hefur baráttan við verðbólguna forgang samkvæmt lögum um Seðlabankann.

Verðbólgan óþægur ljár í þúfu Seðlabankans

Óhætt er að segja að þróun verðbólgu hafi verið sviptingasöm frá síðustu vaxtaákvörðun Seðlabankans. Í nóvember mældist verðbólga þannig 3,7% og hafði ekki verið minni í fimm ár. Síðan tók að síga á ógæfuhliðina á nýjan leik og í janúar fór verðbólga í 5,2%. Verðbólgan hefur ekki verið meiri frá haustdögum 2024, rétt áður en Seðlabankinn hóf vaxtalækkunarferli sitt.

Við fjölluðum í gær um nýjustu verðbólgutölur. 5,2% verðbólga í janúar var umfram allar birtar spár og hefur verðbólga ekki mælst meiri frá því haustið 2024. Í umfjöllun okkar kom fram að verðbólgan yrði yfir 4% efri vikmörkum verðbólgumarkmiðsins enn um sinn en horfur eru á að verðbólga hjaðni loks með hækkandi sól. Í þjóðhagsspá okkar er gert ráð fyrir að verðbólga verði að jafnaði 4,0% í ár og 3,6% á næsta ári. Samkvæmt spánni nær verðbólgan ekki niður að markmiði á spátímanum, þ.e. út árið 2028. Til samanburðar má nefna að í síðustu Peningamálum spáði Seðlabankinn 4,2% verðbólgu að meðaltali á fyrsta fjórðungi ársins og að verðbólga yrði að jafnaði 3,4% í ár.

Verðbólguvæntingar hafa heldur ekki gefið eftir frá síðustu vaxtaákvörðun og raunar hækkað á suma kvarða, sér í lagi skemmri tíma væntingar. Líkt og myndin sýnir eru væntingarnar á alla kvarða enn talsvert frá verðbólgumarkmiði Seðlabankans og hefur það almennt verið raunin frá miðju ári 2022. Hlýtur það að verða peningastefnunefndinni verulegt áhyggjuefni að verðbólguvæntingar gefi jafn lítið eftir þrátt fyrir skýr merki um vaxandi slaka í hagkerfinu og hjöðnun verðbólgunnar sjálfrar frá haustdögum 2023 allt fram undir vetrarlok í fyrra.

Vaxtalækkun á vordögum?

Eftir verðbólgutölur janúar virðist sýnt að ekki sé svigrúm til lækkunar stýrivaxta á upphafsfjórðungi ársins. Trúlega mun (eða a.m.k. ætti) peningastefnunefndin að slá talsvert harðari tón en í nóvember. Undanfarna fjórðunga hafa skilaboð nefndarinnar verið á þann veg að það væri fyrst og fremst spurning um hvenær, en ekki hvort, stýrivextir lækkuðu frekar. Full þörf virðist vera á því í þetta skiptið að minna á að það sé ekki gefið að næsta vaxtabreytingaskref verði til lækkunar.

Við spáum því að Seðlabankinn haldi stýrivöxtum óbreyttum þar til verðbólga fer að hjaðna að marki á ný. Teljum við, þrátt fyrir vangaveltur okkar hér að ofan, að vaxtalækkunarferlið hefjist á ný á vordögum 2026 og varfærin vaxtalækkunarskref verði stigin fram á mitt ár 2027. Hins vegar hefur óvissa aukist um hvort bankinn sjái sér fært að lækka vexti fyrir mitt ár aukist eftir verðbólgutölur janúarmánaðar. Nokkrar líkur eru þannig á að vaxtalækkunarferlið bíði fram yfir mitt ár.

Hjaðni verðbólga ekki meira en við spáum og myndist ekki verulegur slaki í hagkerfinu eru takmörk fyrir því hversu mikið stýrivextir lækka. Miðað við núverandi horfur lýkur vaxtalækkunarferlinu líklega með stýrivexti á bilinu 5,5 – 6,0%.

Langtímavextir eru enn háir þrátt fyrir nokkra lækkun nafnvaxta í fyrra. Miðað við vaxtaferla ríkisbréfa eru 10 ára óverðtryggðir grunnvextir nú u.þ.b. 6,6% og samsvarandi verðtryggðir vextir 2,7%. Raunvaxtastig í landinu er því enn allhátt á flestalla mælikvarða.

Við áætlum að langtíma nafnvextir gætu lækkað í 5,9% á spátímanum og raunvextir í 2,5%. Langtíma verðbólguálag yrði samkvæmt því 3,4% samanborið við rúmlega 3,8% álag um þessar mundir. Þar ber þó að hafa í huga að hluti þess er óvissuálag og langtíma verðbólguvæntingar á markaði eru því trúlega lægri.

Hins vegar teljum við jafnvægisstig raunvaxta í hagkerfinu á næstunni vera hærra en flestir væntu fyrir nokkrum misserum og að framangreindar spár fyrir 2028 eru því trúlega ekki langt frá jafnvægisvöxtum.

Lagalegur fyrirvari

Skýrsla þessi er tekin saman af Greiningu Íslandsbanka hf. (Íslandsbanki).

Upplýsingar í skýrslu þessari eru upprunnar frá innlendum og erlendum upplýsinga- og fréttaveitum, sem taldar eru áreiðanlegar, ásamt opinberum upplýsingum, eigin úrvinnslu Greiningar og mati á hverjum tíma. Upplýsingarnar hafa ekki verið kannaðar sjálfstætt af Íslandsbanka og ábyrgist bankinn ekki nákvæmni upplýsinganna, áreiðanleika eða réttmæti þeirra. Skoðanir höfunda geta breyst án fyrirvara og ber Íslandsbanka ekki skylda til að uppfæra, lagfæra eða breyta skýrslunni við breyttar forsendur.

Skýrslan er einungis birt í upplýsingaskyni og skal því ekki litið á hana sem ráðleggingu/ráðgjöf um að ráðast eða ráðast ekki í tiltekna fjárfestingu eða tilboð um að kaupa, selja eða skrá sig fyrir tilteknum fjármálagerningum. Íslandsbanki og starfsmenn bankans bera ekki ábyrgð á viðskiptum sem kunna að vera gerð á grundvelli þeirra upplýsinga sem fram koma í skýrslunni. Þeim aðilum sem hafa hug á viðskiptum er bent á að leita sér sérfræðilegrar ráðleggingar og kynna sér vel hina ýmsu fjárfestingarkosti sem í boði eru. Fjárfestingum fylgir ávallt fjárhagsleg áhætta og ber m.a. að hafa í huga áhættu vegna alþjóðlegra fjárfestinga og gengisflökts gjaldmiðla. Fjárfestingamarkmið og fjárhagsstaða fjárfesta er mismunandi. Bent skal á að árangur í fortíð er ekki trygging um árangur í framtíð.

Skýrslur og aðrar upplýsingar sem berast frá Íslandsbanka eru einungis ætlaðar til einkanota. Hvorki má afrita efnið, vitna í það né dreifa því, í heild eða að hluta, án skriflegs leyfis frá Íslandsbanka.

Skýrsla þessi er stutt samantekt og ber ekki að líta svo á að í henni sé að finna allar tiltækar upplýsingar um þau viðfangsefni sem hún fjallar um.

Eftirlitsaðili: Fjármálaeftirlitið (www.fme.is).

BANDARÍKIN

Skýrslu þessari eða afritum hennar má ekki dreifa í Bandaríkjunum eða til viðtakenda sem eru bandarískir ríkisborgarar í andstöðu við takmarkanir sem kveðið er á um í bandarískum lögum. Dreifing skýrslunnar í Bandaríkjunum kynni að teljast brot á þeim lögum.

KANADA

Upplýsingarnar í skýrslu þessari eru ekki ætlaðar til dreifingar eða útbreiðslu með neinum hætti í Kanada og því ber ekki að líta á þær sem fjármálaráðgjöf eða ráðleggingu um fjárfestingar í skilningi kanadískra verðbréfalaga.

ÖNNUR LÖND

Lög og reglugerðir í öðrum löndum kunna einnig að takmarka dreifingu skýrslu þessarar.