Hér má svo sjá samantekt á nokkrum þeim þáttum sem við teljum að helst verði peningastefnunefndinni ofarlega í huga á vaxtaákvörðunarfundunum nú í maí:

Það verður að okkar mati ekki spurning um hvort, heldur hve mikið, stýrivextir hækka 20. maí. Þótt við teljum 0,25 prósenta hækkun líklegasta eru sterk rök fyrir því að taka stærra skref og eru umtalsverðar líkur á því að hálfrar prósentu hækkun verði ofan á.

Hagkerfið kólnar

Efnahagsumsvif hafa kólnað nokkuð það sem af er ári, líkt og við höfum fjallað um í nýlegum pistlum. Hægt hefur á vexti innlendrar eftirspurnar eftir kröftugan efnahagsbata framan af áratugnum, en einkaneysla sýnir þó enn allnokkra seiglu. Kortavelta heimila bendir til áframhaldandi umsvifa, þótt dregið hafi úr vextinum frá fyrra ári og aukinnar varfærni sé farin að gæta í stærri útgjaldaliðum. Fjárfesting hefur einnig tekið dýfu, einkum í íbúðar- og atvinnuhúsnæði, samhliða breyttum aðstæðum í hagkerfinu og meiri óvissu í útflutningsgreinum. Þá hafa væntingar heimila og fyrirtækja um aðstæður í efnahagslífinu sem og á vinnumarkaði lækkað verulega undanfarna fjórðunga.

Á vinnumarkaði eru skýr merki um að spenna síðustu ára hafi hjaðnað. Atvinnuleysi hefur aukist og slaki er tekinn að myndast, ekki síst í kjölfar kólnunar í ferðaþjónustu og tengdum greinum. Samhliða þessu hefur hægt talsvert á fólksflutningum til landsins og fyrirtæki eiga almennt auðveldara með að manna stöður en áður. Þrátt fyrir þessa þróun hefur vinnumarkaðurinn reynst sveigjanlegur og aðlögun virðist að mestu eiga sér stað með minni ráðningum fremur en umfangsmiklum uppsögnum. Horfur eru á að atvinnuleysi nái hámarki á fyrri hluta ársins og taki síðan að hjaðna þegar líður á árið. Þrátt fyrir vaxandi slaka á vinnumarkaði er hækkunartaktur launa enn allhraður og lítur út fyrir að laun hækki áfram heldur hraðar en samræmist verðbólgumarkmiði Seðlabankans að teknu tilliti til framleiðnivaxtar vinnuafls.

Á fasteignamarkaði hefur hægst verulega á eftir miklar hækkanir fyrri ára. Framboð íbúða hefur aukist, sérstaklega nýrra eigna, og birgðatími lengst. Viðskipti eru þó áfram til staðar þótt dregið hafi úr veltu á markaði. Eldri eignir seljast almennt hraðar en nýjar og eftirspurn virðist skiptast meira eftir verði og staðsetningu en áður.

Seðlabankinn birtir nýja hagspá samhliða vaxtaákvörðuninni 20. maí. Trúlega mun bankinn, líkt og í febrúar, spá hægum hagvexti í ár en hraðari vaxtartakti næstu ár. Þrátt fyrir að áhrif átaka við Persaflóa muni trúlega verða allnokkur í spá bankans eigum við ekki von á að þau, eða aðrir nýlegir áhrifaþættir, breyti verulega skoðun hans á þróun í raunhagkerfinu. Áhrifin á verðbólguhorfur eru svo önnur saga.

• Áhrif á vaxtaákvörðunina: Vaxandi slaki hefur verið ein helstu rökin fyrir minna vaxtaaðhaldi undanfarið og verða það trúlega líka núna. Á móti má segja að fátt bendir til þess að háir stýrivextir séu að keyra hagkerfið í kreppu enn sem komið er.

Verðbólguþróun til verri vegar

Það er óhætt að segja að töluvert hafi syrt í álinn í baráttu Seðlabankans við verðbólgu frá því hann gaf út verðbólguspá í febrúarbyrjun. Þá gerði bankinn ráð fyrir því að verðbólga myndi mælast 5,0% á fyrsta ársfjórðungi, hjaðna í 4,2% á öðrum fjórðungi ársins og yrði komin niður í 3,8% á lokafjórðungi þessa árs. Raunin varð hins vegar 5,2% verðbólga á fyrsta fjórðungi ársins. Samkvæmt nýbirtri verðbólguspá okkar er útlit fyrir að verðbólga á yfirstandandi fjórðungi verði 5,2% og að á lokafjórðungi þessa árs verði verðbólga að jafnaði 5,0%.

Þá hefur undirliggjandi verðbólga aukist töluvert á alla kvarða það sem af er ári þrátt fyrir að heldur hafi dregið úr henni á ýmsa kvarða í apríl. Þótt skýra megi talsverðan hluta af versnandi skammtíma verðbólguhorfum ýmist með einskiptisliðum eða utanaðkomandi áhrifum á borð við Persaflóaófriðinn, sem Seðlabankinn getur ekki haft áhrif á með peningastefnunni, er almennur verðbólguþrýstingur líka talsverður. Hætta á afleiddum áhrifum af framangreindum liðum er líka talsverð vegna laskaðrar kjölfestu verðbólguvæntinga.

Verðbólguspá Seðlabankans, sem birt verður í Peningamálum samhliða vaxtaákvörðuninni 20. maí, mun án nokkurs vafa verða töluvert svartsýnni um nærhorfur í verðbólgu en síðasta spá bankans. Peningastefnunefndin hafði réttilega talsverðar áhyggjur af verðbólguþróuninni í aðdraganda síðustu stýrivaxtaákvörðunar. Þær áhyggjur verða tæpast minni nú.

• Áhrif á vaxtaákvörðunina: Verðbólguþróunin og skammtíma verðbólguhorfur munu vega til meira vaxtaaðhalds en ella.

Hátt verðbólguálag..

Hækkandi verðbólguvæntingar voru peningastefnunefndinni verulegt áhyggjuefni í mars. Hún mun því trúlega gefa þróun væntinganna mikið vægi í maíákvörðun sinni.

Við fjölluðum nýlega um þróun á skuldabréfamarkaði og þar á meðal um verðbólguálag á markaðinum. Þar kom meðal annars fram að verðbólguálag á markaði hefði hækkað um 0,4 – 0,8% frá áramótum og hækkunin hefði verið mest á skemmri enda markaðarins. Sú hækkun var hins vegar þegar komin fram við síðustu vaxtaákvörðun og hefur verðbólguálag á markaði lítið breyst síðan ef miðað er við stöðuna föstudaginn 8. maí sl.

Verðbólguálagið var, miðað við fasta lánstímavexti Seðlabankans, tæplega 4,5% til 3ja ára, 4,3% til 5 ára og rúm 4% til 10 ára. Það er vitaskuld langt yfir verðbólgumarkmiði Seðlabankans en þar þarf að taka tillit til þess að verðbólguálagið innfelur líka álag vegna óvissu um raunávöxtun og seljanleikaálag. Þótt tekið sé tillit til þessa endurspeglar núverandi verðbólguálag á markaði hærri verðbólguvæntingar en góðu hófi gegnir að okkar mati og vafalítið deilir peningastefnunefndin þeirri skoðun.

.. og bólgnar verðbólguvæntingar

Verðbólguvæntingar miðað við viðhorfskannanir eru sömuleiðis hærri en heppilegt væri miðað við nýjustu mælingar á væntingum heimila, fyrirtækja og markaðsaðila. Skammtímavæntingar þessara aðila hafa sveiflast í takti við aukna verðbólgu og versnandi skammtímahorfur. Verra er þó að langtíma væntingar hafa einnig þokast upp á við. Til að mynda voru væntingar um meðalverðbólgu næstu 5 ár 4,3% meðal heimila og 4,0% hjá stjórnendum stærri fyrirtækja miðað við miðgildi svara í mars. Samsvarar það 0,3% hækkun hjá heimilum og 0,5% hækkun meðal fyrirtækjastjórnenda frá síðustu könnun í árslok 2025.

Nýbirtar niðurstöður úr væntingakönnun Seðlabankans meðal markaðsaðila leiða í ljós að miðað við miðgildi svara vænta þeir 3,2% verðbólgu næstu 5 árin og 3,0% verðbólgu næsta áratuginn. Eru það óbreytt gildi frá febrúar, sem væntanlega róar eitthvað taugar meðlima PSN eftir hækkun á langtímavæntingum í framangreindum könnunum meðal heimila og fyrirtækja.

• Áhrif á vaxtaákvörðunina: Ásamt verðbólguþróuninni sjálfri verða háar verðbólguvæntingar og hækkandi langtímavæntingar á suma kvarða eitt stærsta lóðið á vogarskál meira vaxtaaðhalds.

 Þörf fyrir allháa raunvexti

Stjórnendur Seðlabankans og peningastefnuneÞörf fyrir allháa raunvextifndin hefur undanfarið stuðst við raunvaxtastig á bilinu 3-4% sem viðmið fyrir heppilegt vaxtaaðhald. Fram kom á kynningarfundi í mars að enn væri horft til þess viðmiðs. Þá töldu þeir meðlimir PSN sem vildu hækka stýrivexti um hálfa prósentu í mars að 0,25 prósenta vaxtahækkun myndi aðeins vega að hluta gegn þeirri raunvaxtalækkun sem orðið hefði fram að því.

Raunstýrivextir hafa gefið nokkuð eftir undanfarið og reiknast okkur til að þeir séu enn í lægra lagi miðað við framsýna mælikvarða á verðbólgu. Þannig eru raunstýrivextirnir á bilinu 2,4 – 3,3% um þessar mundir og einfalt meðaltal þeirra 2,8% á framangreinda mælikvarða miðað við nýjustu gögn um væntingar og verðbólguálag. 

Svipaða sögu er að segja af langtíma raunvöxtum. Ef litið er til vaxtarófs verðtryggðra ríkisbréfa eru raunvextir til 3ja ára nú 3,1% og 10 ára raunvextir 2,8%. Það samsvarar lítilsháttar raunvaxtahækkun frá ársbyrjun. Hins vegar voru langtíma raunvextir talsvert hærri á þennan mælikvarða fram á síðasta haust líkt og við fjölluðum nýlega um.

Athygli vekur að í nýbirtri væntingakönnun meðal markaðsaðila meta svarendur jafnvægisraunvexti, þ.e. þá raunvexti sem til lengri tíma myndu samræmast verðbólgu við markmið og framleiðslu í takti við framleiðslugetu, sem 2,5% miðað við miðgildi. Framangreindir langtíma grunnvextir eru því ekki ýkja langt frá því jafnvægisgildi.

• Áhrif á vaxtaákvörðunina: Nefndin mun væntanlega leggja áherslu á að hækka þurfi raunstýrivexti og halda langtíma raunvöxtum tiltölulega háum enn um sinn. Spurningin er fyrst og fremst hvort hún muni telja að stærra vaxtahækkunarskref þurfi að taka fyrir sumarið í því skyni en gert var í mars.

Lækka stýrivextir fyrir áramót?

Gangi nýlega birt verðbólguspá okkar eftir og skammtíma efnahagshorfur dökkna ekki verulega á komandi fjórðungum verður svigrúm Seðlabankans til að ráðast í lækkunarferli stýrivaxta takmarkað á næstunni. Ekki má heldur mikið út af bregða svo stýrivextir verði ekki hækkaðir eitthvað til viðbótar í haust.

Langtímaspá okkar hljóðar upp á óbreytta stýrivexti í 7,75% út þetta ár. Á fyrsta fjórðungi næsta árs muni Seðlabankinn svo hefja vaxtalækkunarferli á nýjan leik samhliða hjaðnandi verðbólgu og auknum slaka á vinnumarkaði, fasteignamarkaði og í hagkerfinu almennt. Gerum við ráð fyrir að stýrivextir lækki um 1,5 prósentur á næsta ári og verði 6,25% í árslok 2027. Óvissa um þá þróun er þó auðvitað mikil og vaxtalækkunarferlið 2027 er ekki síst háð því að Seðlabankanum takist að koma böndum á verðbólguvæntingar á nýjan leik.

Lagalegur fyrirvari

Skýrsla þessi er tekin saman af Greiningu Íslandsbanka hf. (Íslandsbanki).

Upplýsingar í skýrslu þessari eru upprunnar frá innlendum og erlendum upplýsinga- og fréttaveitum, sem taldar eru áreiðanlegar, ásamt opinberum upplýsingum, eigin úrvinnslu Greiningar og mati á hverjum tíma. Upplýsingarnar hafa ekki verið kannaðar sjálfstætt af Íslandsbanka og ábyrgist bankinn ekki nákvæmni upplýsinganna, áreiðanleika eða réttmæti þeirra. Skoðanir höfunda geta breyst án fyrirvara og ber Íslandsbanka ekki skylda til að uppfæra, lagfæra eða breyta skýrslunni við breyttar forsendur.

Skýrslan er einungis birt í upplýsingaskyni og skal því ekki litið á hana sem ráðleggingu/ráðgjöf um að ráðast eða ráðast ekki í tiltekna fjárfestingu eða tilboð um að kaupa, selja eða skrá sig fyrir tilteknum fjármálagerningum. Íslandsbanki og starfsmenn bankans bera ekki ábyrgð á viðskiptum sem kunna að vera gerð á grundvelli þeirra upplýsinga sem fram koma í skýrslunni. Þeim aðilum sem hafa hug á viðskiptum er bent á að leita sér sérfræðilegrar ráðleggingar og kynna sér vel hina ýmsu fjárfestingarkosti sem í boði eru. Fjárfestingum fylgir ávallt fjárhagsleg áhætta og ber m.a. að hafa í huga áhættu vegna alþjóðlegra fjárfestinga og gengisflökts gjaldmiðla. Fjárfestingamarkmið og fjárhagsstaða fjárfesta er mismunandi. Bent skal á að árangur í fortíð er ekki trygging um árangur í framtíð.

Skýrslur og aðrar upplýsingar sem berast frá Íslandsbanka eru einungis ætlaðar til einkanota. Hvorki má afrita efnið, vitna í það né dreifa því, í heild eða að hluta, án skriflegs leyfis frá Íslandsbanka.

Skýrsla þessi er stutt samantekt og ber ekki að líta svo á að í henni sé að finna allar tiltækar upplýsingar um þau viðfangsefni sem hún fjallar um.

Eftirlitsaðili: Fjármálaeftirlitið (www.fme.is).

BANDARÍKIN

Skýrslu þessari eða afritum hennar má ekki dreifa í Bandaríkjunum eða til viðtakenda sem eru bandarískir ríkisborgarar í andstöðu við takmarkanir sem kveðið er á um í bandarískum lögum. Dreifing skýrslunnar í Bandaríkjunum kynni að teljast brot á þeim lögum.

KANADA

Upplýsingarnar í skýrslu þessari eru ekki ætlaðar til dreifingar eða útbreiðslu með neinum hætti í Kanada og því ber ekki að líta á þær sem fjármálaráðgjöf eða ráðleggingu um fjárfestingar í skilningi kanadískra verðbréfalaga.

ÖNNUR LÖND

Lög og reglugerðir í öðrum löndum kunna einnig að takmarka dreifingu skýrslu þessarar.