Seinni hluta marsmánaðar dró hins vegar til tíðinda. Þann 22. mars tilkynnti Seðlabankinn um 1,0 prósentu stýrivaxtahækkun og var það nokkru meiri hækkun en almennt hafði verið spáð. Þótt hækkunin væri veruleg og tónninn í yfirlýsingu Peningastefnunefndar allharður var þó ekki kveðið jafn afdráttarlaust að orði um þörfina á frekara aðhaldi peningamála og gert var í febrúar. Í kjölfar marsákvörðunarinnar lækkaði ávöxtunarkrafa lengri flokka ríkisbréfa nokkuð og raunar hafði krafa slíkra bréfa verið að þokast niður frá byrjun marsmánaðar.

Í gær birti svo Hagstofan vísitölu neysluverðs (VNV) fyrir marsmánuð. Verðbólga reyndist 9,8%, fór þar með aftur niður fyrir 10% múrinn og var í neðri kanti þess sem almennt hafði verið spáð. Þessar fréttir fóru vel í þátttakendur á skuldabréfamarkaði og lækkaði krafa lengri óverðtryggðra ríkisbréfa aftur nokkuð. Þegar þetta er ritað er krafa 3ja ára bréfa 7,7%, 5 ára bréfa 7,0% og 10 ára ríkisbréfa 6,4%. Langtímakrafan nálgast því jafnt og þétt upphafsgildi sín á þessu ári þótt hún sé vissulega enn talsvert hærri en fyrir ári síðan.

Raunvaxtavæntingar hafa hækkað...

Á sama tíma hefur þróun ávöxtunarkröfu á verðtryggð ríkisbréf verið með talsvert öðrum hætti. Krafa þeirra hefur almennt hækkað frá áramótum og nemur hækkunin allt frá 0,2 upp í 0,6 prósentur. Aðilar á skuldabréfamarkaði eru því almennt að verðleggja raunvexti til komandi ára á bilinu 2,0 – 2,1% en fyrir ári síðan voru sambærilegir vextir á bilinu 1,2 – 1,5%.

Hvað má svo lesa úr þessum vendingum og núverandi kröfu á skuldabréfamarkaði?

Í fyrsta lagi hafa væntingar um almennt raunvaxtastig í hagkerfinu hækkað upp á síðkastið. Það þýðir meðal annars að okkar mati að almennt er búist við að stýrivextir Seðlabankans verði nokkru hærri en sem nemur verðbólgu þegar til lengdar lætur. Eitthvað líftímaálag er væntanlega fólgið í ávöxtunarkröfu verðtryggðu bréfanna en þó má álykta að væntingar markaðarins séu um raunstýrivexti á bilinu 1,5 – 2,0% að jafnaði næsta áratuginn eða svo.

..og verðbólguvæntingar lækkað

Í öðru lagi endurspeglar þróunin væntanlega það álit markaðsaðila að verðbólguhorfur hafi skánað nokkuð síðustu vikurnar. Verðbólguálag á markaði hefur minnkað umtalsvert frá því hámarki sem álagið náði um mánaðamótin febrúar-mars. Álagið til þriggja ára er nú í kring um 5,7% en fór hæst í 6,8% fyrir mánuði síðan. Til 10 ára er álagið nú 4,4% en varð hæst 4,9% fyrir mánuði síðan.

Seðlabankinn hefur horft talsvert í fólgið 5 ára álag eftir 5 ár sem er leitt út frá álaginu til 5 ára annars vegar og til 10 ára hins vegar. Þetta álag hefur sveiflast minna en skemmri tíma álagið en hefur þó lækkað úr 4,1% í 3,7% síðustu vikurnar.

Vissulega er verðbólguálag á skuldabréfamarkaði enn talsvert yfir 2,5% verðbólgumarkmiði Seðlabankans. Þar verður þó að taka tillit til óvissuálags sem fólgið er í ávöxtunarkröfu óverðtryggðra bréfa þar sem raunávöxtun þeirra er ekki tryggð, ólíkt verðtryggðu bréfunum. Að teknu tilliti til þess verður munurinn á langtíma verðbólguálaginu og verðbólgumarkmiðinu nokkru minni, sér í lagi þegar haft er í huga að óvissuálagið eykst væntanlega þegar horfurnar um verðbólgu og vaxtastig eru venju fremur tvísýnar.

Markaðurinn væntir lægri vaxta þegar til lengdar lætur

Í þriðja lagi endurspeglar óverðtryggði vaxtaferillinn að talsverðum hluta vænta þróun stýrivaxta á komandi árum. Má segja að markaðsaðilar reyni að áætla meðalþróun skammtímavaxta þegar lengri skuldabréf eru verðlögð og bæti síðan gjarnan við einhverju álagi til að umbuna þá áhættu sem felst í að fastsetja vexti til lengri tíma þegar óvissa er um verðbólgu- og vaxtaþróun.

Lesa má út úr fólginni framvirkri kröfu ríkisbréfa, þar sem bréf með mismunandi líftíma liggja til grundvallar, að markaðurinn vænti heldur hærri skammtímavaxta næsta árið en nú er raunin. Vextir fari í kjölfarið lækkandi og verði að mati markaðarins nokkuð undir 6% að liðnum 4-5 árum eða svo.

Við erum heldur bjartsýnni á stýrivaxtaþróunina en markaðurinn þegar lengra er skyggnst fram í tímann. Með hliðsjón af vaxtaspánni sem birt var í þjóðhagsspá okkar í febrúarbyrjun og þróuninni síðan áætlum við að stýrivextir verði að jafnaði tæplega 8% næsta árið eða svo eftir eitt viðbótar hækkunarskref í maí. Seðlabankinn mun að okkar mati hefja lækkun stýrivaxta snemma á næsta ári og gætu meginvextir hans verið komnir niður undir 5% að tveimur árum liðnum eða svo.

Víst er að meðlimir peningastefnunefndar Seðlabankans hljóti að fagna þessari þróun á skuldabréfamarkaði enda bendir hún til þess að trú markaðsaðila á peningastefnunni sé heldur að aukast. Ekki er þó sopið kálið þótt í ausuna sé komið og trúlega þarf Seðlabankinn að hafa aðhald peningastefnunnar allnokkurt á komandi misserum til þess að ekki verði viðsnúningur á þeirri þróun á ný.