Eins og sjá má af myndinni var gengisþróun krónu að ýmsu leyti áþekk árin 2022-2023. Bæði árin einkenndust af styrkingu framan af ári en veikingu síðar á árinu. Til að mynda vill svo til að styrkingin á fyrsta fjórðungi áranna 2022-2023 var nánast sú sama, rétt rúm 3%.

Helstu áhrifaþættir vegast á

En hvaða áhrifaþættir vegast á í gengi krónu um þessar mundir og hvað kann að vera framundan í þeim efnum?

Nýlega birt rit Seðlabankans, Fjármálastöðugleiki, er eins og fyrri daginn með ágæta umfjöllun um ýmsa þessara þátta. Þar er til að mynda fjallað um þróun á framvirkri gjaldeyrisstöðu bankanna, sem er spegilmynd af stöðutöku viðskiptavina þeirra. Slík stöðutaka er bæði til komin vegna gjaldeyrisvarna og væntinga um gengisþróun þar sem veðjað er á styrkingu eða veikingu krónu gagnvart hinum ýmsu gjaldmiðlum. Kemur fram að samhliða 37 ma.kr. lækkun í hreinni framvirkri gjaldeyrisstöðu bankanna (og þar með stöðutöku með krónunni hjá viðskiptavinum þeirra) hafi framvirkum samningum með krónuna fækkað um 40%. Bendir það til þess að margir á markaði hafi lokað stöðum sínum á seinni hluta þriðja ársfjórðungs eftir talsverða aukningu á fyrri helmingi ársins.

Hrein framvirk gjaldeyrisstaða náði lágmarki í 137 ma.kr. í nóvemberlok en jókst að nýju um 12 ma.kr. frá desemberbyrjun til loka janúarmánaðar. Eins og sjá má af myndinni er nokkur fylgni milli þróunar í framvirku gjaldeyrisstöðunni og gengis krónu, og drögum við þá ályktun af samanburði þessara stærða að breyttar væntingar um gengisþróun hafi í vaxandi mæli verið áhrifaþáttur á gjaldeyrismarkaði undanfarin misseri.

Oft er horft til gjaldeyrisviðskipta lífeyrissjóðanna þegar spáð er í spilin varðandi gengi krónu. Seðlabankastjóri hefur til að mynda ítrekað sagt að nokkurn viðskiptaafgang þyrfti til þess að vega gegn kaupum sjóðanna á erlendum eignum. Við teljum raunar þetta nokkuð ferkantaða sýn á samhengi viðskiptajafnaðar og gjaldeyrisflæðis. Síðustu ár hafa einmitt sýnt okkur að fjárfestingarinnflæði frá erlendum aðilum getur hæglega vegið upp útflæði vegna eignakaupa lífeyrissjóða og oft gott betur þótt auðvitað sé heppilegt að viðskiptahalli sé ekki til langframa fjármagnaður með sölu eigna til erlendra aðila eða vaxandi erlendum lántökum.

Gjaldeyriskaup lífeyrissjóða hafa þó vissulega verið umtalsverð undanfarin ár og sjóðirnir munu halda áfram að bæta við sig talsverðum erlendum eignum á komandi árum. Kemur það til af tvennu:

• Hreint innflæði er í lífeyrissjóði þar sem iðgjaldagreiðslur til þeirra eru umtalsvert meiri en sem nemur greiðslu lífeyris að viðbættum rekstrarkostnaði. Þannig voru hreinar inngreiðslur í sjóðina rétt rúmir 100 ma.kr. árið 2022. Þegar fram í sækir kemst að lokum jafnvægi á flæði vegna framantalinna greiðslna en trúlega verður það ekki fyrr en einhvern tíma á næsta áratug hið fyrsta.
• Fjárfestingarheimildir lífeyrissjóða munu aukast ár frá ári eftir nýlega lagabreytingu. Þannig hækkaði hámark á óvarðar gjaldeyriseignir sjóðanna í hlutfalli við heildareignir um 1,5% um síðustu áramót og er nú 51,5%. Þetta hámarkshlutfall hækkar svo áfram í skrefum upp í 65% árið 2036. Fram kemur í Fjármálastöðugleika að þetta hlutfall var 38,5% af heildareignum fyrir sjóðina í heild um síðustu áramót.

Í fyrra námu hrein gjaldeyriskaup lífeyrissjóða 83 ma.kr. og minnkuðu um 21 ma.kr. milli ára. Það jafngildir meðalkaupum upp á tæpa 7 ma.kr. í mánuði hverjum. Á fyrstu tveimur mánuðum þessa árs námu hrein gjaldeyriskaup sjóðanna samtals 16 ma.kr. Í Fjármálastöðugleika er einnig bent á að samkvæmt fjárfestingarstefnum lífeyrissjóða fyrir yfirstandandi ár sé markmið um hlutfall erlendra eigna að jafnaði rúmlega 39% og raunar var markmiðið óbreytt eða lækkaði milli ára hjá helmingi sjóðanna. Þeir virðast því ætla að hafa vaðið fyrir neðan sig í aukningu erlendra eigna á komandi fjórðungum.

Erlendur áhugi á ríkisbréfum

Samkvæmt Fjármálastöðugleika var hrein nýfjárfesting jákvæð um tæplega 27 ma.kr. í fyrra. Þar af nam hreint innflæði vegna kaupa á skráðum hlutabréfum 17 ma.kr. Rétt er að hafa bak við eyrað að gögn Seðlabankans um nýfjárfestingar ná til fjármagnsinnflæðis þar sem erlendum gjaldeyri er skipt í íslenskar krónur til fjárfestingar hér á landi. Þau ná því til að mynda ekki yfir kaupin á Kerecis þar sem kaupverðið var greitt í Bandaríkjadollurum eins og við höfum áður fjallað um í Korni.

Undanfarin misseri hefur innflæði vegna hreinnar nýfjárfestingar erlendra aðila á eignum í krónum aðallega verið vegna hlutabréfakaupa (bláu súlur) eða beinna kaupa á innlendum fyrirtækjum (gulu súlur). Þar varð hins vegar breyting á eftir því sem lengra leið á árið 2023 Á lokafjórðungi síðasta árs námu hrein kaup erlendra aðila á ríkisbréfum (gráu súlur) rúmlega 13 ma.kr. samanborið við tæplega 5 ma.kr. á fyrstu níu mánuðum ársins. Slík kaup hafa haldið áfram það sem af er þessu ári. Þau voru tæpir 24 ma.kr. á fyrstu tveimur mánuðum ársins og ýmislegt bendir til þess að nokkrir milljarðar hafi bæst við þá tölu í marsmánuði.

Við ráðgerum að fjalla frekar um ríkisbréfakaup erlendra aðila og samhengi þeirra við vaxtamun á komandi vikum. Það er þó í öllu falli ljóst að gjaldeyrisinnflæði vegna slíkra kaupa hefur verið umtalsvert undanfarna mánuði og hefur vafalítið hjálpað til við að halda krónunni stöðugri þrátt fyrir árstíðarsveiflu í utanríkisviðskiptum og aðra áhrifaþætti. Raunar var innflæðið svo kröftugt samhliða kaupum erlendra aðila á ríkisbréfum fyrir tæpa 15 ma.kr. í útboði Lánamála í febrúar að Seðlabankinn réðist í einu gjaldeyrisinngrip sín það sem af er árinu og keypti gjaldeyri sem nam 9 ma.kr.

Árviss halli á vöru- og þjónustuviðskiptum

Síðast en ekki síst af áhrifaþáttum á gjaldeyrismarkaði skal nefna til sögu utanríkisviðskipti með vörur og þjónustu. Á síðasta ári var afgangur af viðskiptajöfnuði við útlönd 1% af VLF. Jafnvægi var á viðskiptum með vörur og þjónustu og reið afgangur af jöfnuði frumþáttatekna baggamuninn um heildarafganginn eins og við höfum fjallað um.

Ávallt er nokkuð á brattann að sækja í viðskiptum með vörur og þjónustu yfir vetrarmánuðina vegna árstíðarsveiflu í ferðaþjónustunni. Á fyrstu tveimur mánuðum ársins var vöruskiptahalli ríflega 40 ma.kr. Við áætlum að afgangur af þjónustuviðskiptum hafi á sama tíma verið í grennd við 15 ma.kr. og gæti því samanlagður halli af vöru- og þjónustuviðskiptum hafa verið í kring um 20 ma.kr. á grunni greiðslujafnaðar þegar tillit hefur verið tekið til þess að vöruskiptahalli mælist að jafnaði nokkru minni á þeim grunni en þegar notast er beint við svokallaða FOB/CIF skilgreiningu Hagstofu.

Við spáðum því í þjóðhagsspá okkar sem út kom í janúarlok að viðskiptaafgangur í ár myndi nema tæplega 30 ma.kr. sem samsvarar u.þ.b. 0,7% af VLF. Síðan þá hafa raunar blikur vaxið á lofti um vöxt ferðaþjónustunnar í ár auk þess sem loðnubrestur virðist staðreynd þetta árið. Gæti því niðurstaða utanríkisviðskipta orðið heldur óhagstæðari en við áætluðum í janúar þótt ólíklegt sé að verulegur viðskiptahalli verði á árinu.

Þá má gera ráð fyrir að áframhaldandi innflæði verði erlendis frá í innlend verðbréf í ljósi vaxtamunar og vaxandi athygli frá alþjóðlegum fjárfestum á innlendum hlutabréfum eftir skráningu íslenska markaðarins í tilteknar alþjóðlegar hlutabréfavísitölur. Á móti munu svo vega áframhaldandi fjárfestingar lífeyrissjóðanna.

Okkur sýnist því líklegt að þróunin fram eftir ári verði með líku lagi og verið hefur síðustu mánuði með hægfara styrkingu krónu. Í janúar spáðum við því að gengi krónu yrði að jafnaði  2-3% sterkara en á síðasta ári og þótt óvissa um utanríkisviðskipti hafi aukist teljum við þá spá í stórum dráttum enn góða og gilda. Vitaskuld þarf hér að setja þann fyrirvara að gengi gjaldmiðla hefur löngum reynst spáaðilum óþægur ljár í þúfu og vafalítið eiga einhverjar ófyrirséðar vendingar eftir að hafa áhrif eftir því sem á árið líður. Það virðist hins vegar ljóst af þróuninni upp á síðkastið að stoðir krónunnar eru að mörgu leyti fremur traustar og minnkar það hættuna á stórum sveiflum frá því sem áður var.