Eftir því sem leið á haustið tók hins vegar ávöxtunarkrafa langtíma ríkisbréfa að lækka af vaxandi krafti. Frá septemberlokum fram að síðustu vaxtaákvörðun ársins þann 19. nóvember síðastliðinn lækkaði 10 ára viðmiðunarkrafan um 0,4 prósentur og hefur síðan þá þokast niður um ríflega 0,1 prósentu til viðbótar. Að hluta skýrist þessi kröfulækkun af auknum áhuga erlendra fjárfesta á bréfunum framan af hausti. Þeir hafa raunar ýmist keypt eða selt íslensk ríkisbréf undanfarið ár og var heildareign þeirra á ríkisbréfum í nóvemberlok lítt breytt frá ársbyrjun.

Tvær meginástæður fyrir lækkun langtímakröfu

Á endanum eru það trúlega tveir þættir sem vega þyngst í lækkun langtíma ávöxtunarkröfunnar undanfarna mánuði: Útlit fyrir lægri raunvexti vegna versnandi efnahagshorfa og breytt mat markaðsaðila á álaginu sem rétt er að leggja á vegna væntrar verðbólgu og óvissu um verðbólguhorfur.

Til að bregða mati á vægi þessara tveggja þátta er gagnlegt að líta einnig til þróunar á verðtryggðum langtímavöxtum eins og þeir birtast í ávöxtunarkröfu á 10 ára verðtryggð ríkisbréf. Líkt og óverðtryggða krafan hækkaði krafa á verðtryggðum langtíma ríkisbréfum töluvert framan af ári. Sú hækkun var hins vegar seinna á ferðinni og raungerðist að stærstum hluta yfir síðastliðið sumar, þegar 10 ára verðtryggða krafan fór úr 2,7% í maíbyrjun upp í 3,1% síðsumars.

Kröfuhækkun sumarsins gekk svo að fullu til baka og ríflega það frá septemberbyrjun fram til loka nóvembermánaðar en hefur síðan þá heldur mjakast upp á við á ný og er um þessar mundir í grennd við 2,75%.

Verðbólguálag hefur þokast niður

Með samanburði á þróun óverðtryggðu og verðtryggðu bréfanna er svo hægt að reikna út verðbólguálag til 10 ára, en peningastefnunefnd Seðlabankans horfir talsvert til langtíma verðbólguálags á skuldabréfamarkaði við mat sitt á verðbólguvæntingum í hagkerfinu.   

Eins og sést af myndinni hefur langtíma verðbólguálag verið býsna þrálátt í eða rétt undir 4% lengst af á þessu ári þrátt fyrir nokkrar skammtímasveiflur. Á lokafjórðungi ársins hefur álagið hins vegar lækkað nokkuð, sér í lagi frá miðjum nóvembermánuði. Langtímaálagið er um þessar mundir 3,7% samkvæmt okkar útreikningum en var 3,9% fyrir réttum mánuði síðan. Hafa ber í huga að verðbólguálagið endurspeglar ekki einungis verðbólguvæntingar á markaði heldur einnig álag vegna óvissu um verðbólguþróun auk seljanleikaálags á ólíkar tegundir ríkisbréfa innbyrðis. 3,7% langtíma verðbólguálag er þrátt fyrir það óþægilega hátt þótt lækkun þess sé vissulega fagnaðarefni.

Í sem stystu máli má því með nokkurri einföldun brjóta 0,5 prósentu lækkunina á langtímavöxtum frá októberbyrjun þannig niður:

• U.þ.b. 0,25 prósentur skrifast á lægri raunvexti, þ.e. lækkun verðtryggðra langtíma grunnvaxta
• U.þ.b. 0,25 prósentur skýrast af lægra verðbólguálagi á markaði

Með öðrum orðum eiga breyttar væntingar um raunvexti og lægra verðbólguálag álíka stóran þátt í lækkun langtíma nafnvaxta á lokafjórðungi ársins.

Langtíma vaxtamunur hefur lækkað

Þrátt fyrir nokkra lækkun á seinni helmingi ársins eru langtímavextir á Íslandi vissulega ennþá háir í alþjóðlegum samanburði. Það er þó forvitnilegt að bera saman þróunina hér á landi og á helstu viðskiptasvæðum. Víða erlendis hafa langtíma grunnvextir ýmist verið á uppleið eða staðið nokkurn veginn í stað á sama tíma og stýrivextir hafa ýmist lækkað eða staðið í stað. Endurspeglar það m.a. áhyggjur af óhóflegri skuldasöfnun og ósjálfbærum ríkisfjármálum meðal sumra stærstu ríkja heims en einnig væntingar um þrálátari verðbólgu og hækkandi líftímaálag vegna vaxandi óvissu.

Svo dæmi séu tekin hefur krafa á 10 ára bandarískum ríkisskuldabréfum einungis lækkað um 0,1 prósentu frá miðju ári og sambærileg ávöxtunarkrafa breskra ríkisbréfa staðið í stað. Ávöxtunarkrafa þýskra ríkisbréfa, sem endurspeglar grunnvexti á Evrusvæðinu, hefur á sama tíma hækkað um tæplega 0,3 prósentur og í Japan hafa 10 ára grunnvextirnir hækkað um nærri 0,6 prósentur. Á sama tíma hafa stýrivextir í Bandaríkjunum lækkað um 0,75 prósentur og í Bretlandi um 0,25 prósentur. Á Evrusvæði hafa vextirnir verið óbreyttir frá miðjum júní og í Japan hafa þeir verið óbreyttir frá því í janúar. Þar í landi lét verðbólga loks á sér kræla á síðustu árum eftir margra áratuga skeið verðstöðnunar og á stundum verðhjöðnunar.

Þessi þróun hefur svo orðið til þess að minnka nokkuð langtíma vaxtamun milli Íslands og helstu myntsvæða á seinni helmingi ársins. Á það einnig við um Bandaríkin þótt stýrivextir þar hafi lækkað talsvert meira en hér á landi. Til að mynda hefur munurinn á 10 ára grunnvöxtum milli krónu og evrunnar farið úr 4,4% niður í 3,5% á tímabilinu. Sambærilegur vaxtamunur gagnvart Bandaríkjadollara hefur farið úr 2,7% niður í 2,2% og gagnvart pundinu hefur vaxtamunurinn minnkað úr 2,5% niður í 1,8%.

Líkur á frekari lækkun langtímavaxta

Horfur eru á að stýrivextir hér á landi muni halda áfram að lækka á komandi ári. Hversu mikið veltur að stórum hluta á því hversu mikið mótvindur í helstu útflutningsgreinum mun draga úr vaxtartakti hagkerfisins og hversu mikið batnandi verðbólguhorfur og lægri verðbólguvæntingar skila sér í minni þörf fyrir peningalegt aðhald. Að sama skapi gæti verðbólguálag á markaði minnkað m.a. vegna kólnandi hagkerfis, hægari hækkunar á íbúða- og leiguverði sem og aukins slaka á vinnumarkaði. Það er því líklegt að langtímavextir muni halda áfram að þokast niður á næstunni þótt þegar sé búið að verðleggja inn í þá bæði lægri raunvexti og minna verðbólguálag en var um mitt ár.