Hvernig standa íslenskir lífeyrissjóðir á alþjóðavísu?

Eignir íslenskra lífeyrissjóða eru á heildina litið í samræmi við það sem gengur og gerist hjá sambærilegum OECD-löndum. Raunávöxtun lífeyriseigna hefur einnig að jafnaði verið allgóð í alþjóðlegum samanburði. Talsverð áskorun verður þó að halda í við 3,5% viðmiðs raunávöxtun á tímum lágra vaxta og óvissu um arðsemi fyrirtækja á alþjóðavísu.


Eins og við fjölluðum um í nýlegu Korni er útlit fyrir að ávöxtun eigna íslenskra lífeyrissjóða reynist með ágætum þetta árið þrátt fyrir ágjöf í efnahagslífinu. Skrifast það á gengisfall krónu og allsterka verðbréfamarkaði innanlands sem erlendis á árinu. Við áætluðum í því Korni að raunávöxtun sjóðanna gæti reynst á bilinu 5 – 6% í ár en þróunin síðan og bráðabirgðauppgjör stórra sjóða benda til þess að það sé jafnvel hóflega áætlað fremur en hitt.

En hvernig lítur eignasafn íslenska kerfisins út í alþjóðlegum samanburði og hvernig hefur því tekist upp í því ætlunarverki að ávaxta pund sjóðfélaga sinna?

Áskorun að fjárfesta í örhagkerfi

OECD gefur árlega út samantekt um lífeyriskerfi aðildarlandanna og má þar fá fróðlegan samanburð á milli landa, með þeim fyrirvara þó að lífeyriskerfi landanna eru jafn mismunandi og þau eru mörg. Til að mynda er þar yfirlit yfir skiptingu eigna sjóða í viðkomandi landi eftir eignaflokkum. Eins og sjá má af myndinni er bein og óbein hlutabréfaeign íslenskra sjóða (35% af heildareign) ekki langt frá því meðallagi aðildarlanda OECD. Sérstaða íslenskra lífeyrissjóða liggur hins vegar hvað þetta varðar í því hversu risastórir þeir eru í samanburði við innlendan hlutabréfamarkað. Í lok síðastliðins október nam eign þeirra í skráðum innlendum hlutabréfum til að mynda 754 mö.kr. sem jafngildir 57% af stærð innlends hlutabréfamarkaðar á þeim tíma. Sjóðunum hefur því löngum verið vandi á höndum með dreifingu fjárfestinga sinna, bæði að því leytinu að ómögulegt er að innlent hlutafé uppfylli nema að takmörkuðu leyti eðlilega fjárfestingaþörf þeirra í hlutabréfum og eins er æskilegt að eignir þeirra séu að talsverðum hluta dreifðar út fyrir hið örsmáa íslenska hagkerfi.

Þessar áskoranir hafa sjóðirnir leyst með þeim hætti að nánast allar erlendar eignir þeirra eru beint eða óbeint í hlutafé. Til að mynda námu erlendar eignir sjóðanna alls 1.838 mö.kr. í októberlok og af því voru 1.799 ma.kr. (98%) í hlutabréfum og hlutabréfasjóðum.

Sjóðir í smærri löndum áhættudreifa út fyrir landsteina

Hlutdeild gjaldeyriseigna lífeyrissjóðanna er í stórum dráttum í takti við önnur OECD-lönd sem búa við annan gjaldmiðil en meginmyntir heimsins. Í árslok 2019 nam þetta hlutfall 30% hér á landi en er raunar komið í 33% miðað við síðustu tölur. Eins og sést af myndinni eru þau lönd sem eru með verulegt eignahlutfall í erlendri mynt fyrst og fremst lönd þar sem því eru takmörk sett hversu mikið er hægt að fjárfesta í heimamynt. Þar eru þó Holland og Austurríki vitaskuld undantekningar.

Myndin breytist hins vegar talsvert ef hlutfall fjárfestinga utan heimalands sjóða er skoðað. Þá raða smærri ríki Evrusvæðisins sér í flest toppsætanna og endurspeglar það miklar fjárfestingar þeirra í öðrum Evrusvæðislöndum. Þessi lönd kjósa því að dreifa landfræðilegri áhættu en takmarka gjaldmiðlaáhættu í fjárfestingum sínum. Íslenskir sjóðir hafa hins vegar takmarkaða burði til þess arna þótt þeir gætu vissulega gert gjaldmiðlaskiptasamninga og geri það í einhverjum mæli. Ástæðan er sú að enginn innlendur aðili hefur burði til þess að vera mótaðili í slíkum samningum nema sem nemur fremur takmörkuðum hluta af heildareignum sjóðanna í erlendri mynt.

Áskorun að viðhalda sögulegri raunávöxtun

Raunávöxtun íslenskra lífeyrissjóðanna hefur verið mikið í umræðunni undanfarið eftir kynningarfund Fjármálastöðuleikanefndar í síðustu viku þar sem fram kom vilji nefndarinnar til þess að setja sjóðunum breyttan regluramma. Auk þess viðraði Ásgeir Jónsson Seðlabankastjóri þá skoðun sína að tímabært væri að endurskoða uppgjörsviðmið sjóðanna sem miðast við 3,5% raunávöxtun og hefur verið óbreytt frá því fyrir aldamót.

Séu lönd OECD borin saman kemur í ljós að Íslands virðist vera í þokkalegu meðallagi hvað raunávöxtun lífeyriseigna varðar. Sem fyrr þarf að setja þann varnagla að hér er verið að bera saman, ef ekki epli og appelsínur, þá að minnsta kosti mismunandi eplategundir þar sem fjárfestingarmarkmið sjóðanna, aldurssamsetning sjóðfélaga og ýmsir aðrir þættir eru mismunandi milli landa.Við getum í öllu fali þakkað fyrir að kerfið hafi á þennan kvarða gert umtalsvert betur en lífeyriskerfin í sumum stærstu hagkerfa heims.

Að jafnaði hefur raunávöxtun eigna íslenska lífeyriskerfisins náð að halda í við uppgjörsviðmiðið undanfarna áratugi þótt sveiflur hafi verið miklar á milli einstakra ára. Það má hins vegar taka undir þanka Seðlabankastjóra að því leyti að talsverðar blikur eru á lofti um hvort ávöxtunarumhverfið verði jafn hagfellt á komandi áratugum. Þannig spáði fjárfestingarbankinn Goldman Sachs því fyrr á árinu að arðsemi fyrirtækja í S&P 500 vísitölunni á komandi áratug yrði að jafnaði innan við helmingur þess sem verið hefur undanfarinn áratug (13,6%). Ávöxtun í grennd við 6% að nafnvirði myndi þó líklega reynast gjöfulli en fjárfesting í skuldabréfum að mati bankans.

Þessa spá má líklega heimfæra upp á fjárfestingarumhverfi íslensku sjóðanna að talsverðu leyti. Horfur eru að mati okkar á því að raunvextir ríkistryggðra bréfa verði mun lægri til frambúðar en raunin hefur verið undanfarna áratugi hér á landi. Ástæðurnar eru til að mynda aukinn trúverðugleiki hagstjórnar, öldrun þjóðarinnar, horfur á hægari framleiðnivexti og þyngdarafl sögulega lágra vaxta á alþjóðavísu svo nokkuð sé nefnt. Það mun því reyna á aðra fjárfestingakosti ef takast á að ná 3,5% raunviðmiðinu.

Rétt er að halda því til haga að ríkistryggð skuldabréf í krónum eru aðeins tæpur fimmtungur af heildareignum sjóðanna og ólíklegt er að það hlutfall snarhækki í bráð. Það er auk þess vandaverk að breyta uppgjörskröfunni verulega á skömmum tíma þar sem lækkun hennar hækkar núvirði lífeyrisskuldbindinga og getur þar með kallað á skerðingu lífeyrisréttinda að öðru óbreyttu. Á móti kemur að ef uppgjörsviðmiðið reynist ókleifur veggur á komandi áratugum mun slík skerðing þurfa að koma til allt að einu.

Höfundur


Jón Bjarki Bentsson


Aðalhagfræðingur

Hafa samband