Peningastefnunefnd: Hamskipti dúfu í hauk?

Ekki var samstaða innan peningastefnunefndar Seðlabankans um vaxtalækkun í febrúar þar sem fyrrum vaxtadúfa kaus fremur óbreytta vexti. Dregið hefur úr líkum á vaxtalækkun í næsta mánuði þótt við teljum frekari lækkun vaxta líklega fyrir árslok.


Mat peningastefnunefndar á heppilegu aðhaldsstigi peningamála miðað við horfur í hagkerfinu kemur nokkuð á óvart, a.m.k. eins og það endurspeglast í nýbirtri fundargerð frá fundi nefndarinnar fyrir vaxtaákvörðun þann 5. febrúar síðastliðinn.

Skráðu þig á póstlistann okkar

Á fundinum var ákveðið að lækka stýrivexti um 0,25%. Ekki voru þó allir nefndarmenn sammála um þá ákvörðun. Gylfi Zoëga, annar utanaðkomandi nefndarmanna, greiddi atkvæði gegn lækkun stýrivaxta. Er það í fyrsta sinn frá júní síðastliðnum sem ekki er samstaða meðal nefndarinnar um vaxtaákvörðun hennar.

Óhætt er að segja að mótatkvæði Gylfa sé nokkuð óvænt. Hann hefur til skamms tíma fremur hallast á sveif með því að setja vexti lægra en aðrir nefndarmenn peningastefnunefndar. Vaxtadúfa nefndarinnar brá sér því í hauksham að þessu sinni. Hins vegar hefur Gylfi undanfarið viðrað svipaðar skoðanir og birtast í rökum nefndarmanna fyrir óbreyttum vöxtum í fundargerð febrúarfundarins.

Að lækka eða ekki lækka vexti?

Á fundi nefndarinnar var rætt um að lækka vexti um 0,25 prósentur eða halda þeim óbreyttum. Stærra lækkunarskref kom ekki til álita að þessu sinni þótt nokkrar væntingar hefðu verið um slíkt á markaði.

Helstu rök nefndarmanna fyrir lækkun vaxta voru:

  • Efnahagshorfur hefðu versnað
  • Útlit væri fyrir að verðbólga yrði minni á næstu árum en áður var gert ráð fyrir auk þess sem spáð væri að hún yrði nokkuð undir markmiði á meginhluta spátímans í nýjustu hagspá Seðlabankans (til ársloka 2022).
  • Í ljósi þess að taumhald peningastefnunnar hefði aukist og fjármálaleg skilyrði fyrirtækja versnað væri rétt að draga úr peningalegu aðhaldi
  • Þar sem verðbólguvæntingar væru við markmið á flesta mælikvarða gerði það peningastefnunni kleift að nýta svigrúmið sem væri til staðar

Helstu rök nefndarmanna fyrir óbreyttum vöxtum voru:

  • Þrátt fyrir að efnahagshorfur hefðu versnað væri innlent kostnaðarstig orðið hátt sem rekja mætti m.a. til mikilla launahækkana á undanförnum árum sem hefðu veikt samkeppnisstöðu útflutningsatvinnugreina.
  • Aðlögun þjóðarbúsins þyrfti því í auknum mæli að eiga sér stað í gegnum raunhagkerfið með lækkun kostnaðar og auknu atvinnuleysi.
  • Lækkun meginvaxta Seðlabankans myndi ein og sér ekki leysa þann kostnaðarvanda sem er fyrir hendi í þjóðarbúinu heldur þyrfti m.a. að koma til lækkun raungengis.
  • Núverandi vaxtastig ætti við þessar aðstæður að duga til að tryggja verðstöðugleika til meðallangs tíma og fulla nýtingu framleiðsluþátta að því gefnu að innlent kostnaðarstig lækki á næstu misserum.

Samandregið túlkum við þennan hluta röksemdafærslunnar fyrir óbreyttum vöxtum þannig að óhjákvæmilegt sé að mati einhverra nefndarmanna að niðursveifla eigi sér stað í hagkerfinu með talsverðri aukningu atvinnuleysis og/eða talsvert minni kaupmáttaraukningu en verið hefur undanfarin ár. Ekki sé hægt að beita peningastefnunni til að afstýra þessu. Þarna virðist einnig litið fram hjá því að vextir Seðlabankans hafa væntanlega talsverð áhrif á raungengið, til dæmis í gegn um vaxtamun við útlönd og innbyrðis hvata til sparnaðar og fjárfestingar.

  • Horfur væru á að launakostnaður á framleidda einingu myndi hækka nokkuð umfram verðbólgumarkmið á spátímanum
  • Órói á vinnumarkaði hefði aukist að undanförnu auk þess sem enn ætti eftir að ljúka við hluta kjarasamninga opinberra starfsmanna.

Okkur virðist ofangreint mat ekki alfarið ríma við hagspá Seðlabankans sem birt var samhliða vaxtaákvörðuninni í febrúarbyrjun. Í þeirri spá er gert ráð fyrir þokkalegum hagvexti strax á næsta ári, myndarlegri aukningu á kaupmætti ráðstöfunartekna á komandi árum og svipuðu raungengi áfram og verið hefur undanfarna fjórðunga. Þá er því spáð að atvinnuleysi fari ekki að ráði yfir núverandi hlutfall og taki að hjaðna þegar kemur fram á næsta ár. Síðast en ekki síst endurspeglar spá Seðlabankans ekki sérstakar áhyggjur af óhóflegum launakostnaðarþrýstingi þar sem verðbólga er í spánni undir 2,5% markmiði bankans fram á árið 2023.

Með öðrum orðum má segja að a.m.k. hluti nefndarmanna kjósi fremur að líta til þeirra raka úr hagspá Seðlabankans sem mæla með því að slaka ekki peningalegu aðhaldi um of (lítill framleiðsluslaki, áframhaldandi vöxtur eftirspurnar), en líti minna til þeirra þátta í spánni sem mæla með slökun vaxtaaðhalds (t.d. lítil verðbólga, stöðugt raungengi).

Meiri hækkun launa gæti leitt til meira atvinnuleysis

Mikil áhersla nefndarinnar á kostnaðarþrýsting vegna launahækkunar og áhyggjur hennar af kjaradeilum kemur nokkuð á óvart í ljósi þess að þeir nefndarmenn sem sáu um kynningu vaxtaákvörðunarinnar virtust tregir að tjá sig með afgerandi hætti um harðnandi tón í kjaradeilu Eflingar og Reykjavíkurborgar.

Ljóst virðist hins vegar af fundargerðinni að nefndarmenn eru þeirrar skoðunar að launahækkanir umfram það sem samið var um í lífskjarasamningnum munu minnka vilja nefndarinnar til lækkunar vaxta þetta árið og koma frekar fram í meira atvinnuleysi þegar fram í sækir. Gagnlegt hefði verið að þessi rök kæmu skýrar fram þar sem ekki hefur farið mikið fyrir umræðu um samband mikillar hækkunar á launakostnaði og aukins atvinnuleysis í þeim kjaradeilum sem nú standa.

Minni líkur á vaxtalækkun í mars

Næsta vaxtaákvörðun er þann 18. mars næstkomandi. Miðað við þann tón sem sleginn er í fundargerðinni og þróunina frá vaxtaákvörðuninni virðist sem nokkuð hafi dregið úr líkum á því að vextir verði lækkaðir þá. Hins vegar erum við eftir sem áður þeirrar skoðunar að talsverðar líkur séu á einhverri frekari lækkun vaxta á yfirstandandi ári.

Höfundur


Jón Bjarki Bentsson


Aðalhagfræðingur

Hafa samband